We zijn slechts halverwege het jaar, maar nu al is duidelijk dat 2020 een veel besproken en geanalyseerd beursjaar zal worden. De snelle en enorme koersdaling in maart, gevolgd door een zeer sterk herstel, ook al in recordtempo, doet veel analisten en beleggers het hoofd breken om de gebeurtenissen te verklaren en te duiden. Ook wij staan in de analysemodus om de rollercoaster op de beurzen in het juiste perspectief te plaatsen. Als we beter begrijpen wat er aan de hand is, kan het onlangs aangepaste beleid ook beter worden ingezet en wordt de kans op succes verder vergroot.
Vorig weekend lazen we een analyse over de situatie op de financiële markten op de beleggerswebsite IEX waarin we ons voor een belangrijk deel kunnen vinden. De analyse sprak over het meest bizarre beursjaar in de recente historie. Als het over de aandelenmarkt in maart gaat, worden veel superlatieven gebruikt, maar in deze kwalificatie zit geen woord overdrijving.
De analist komt eerst met een relativerende opmerking. We lezen letterlijk: De beurs mag dan wel hoog lijken, maar dat is-ie niet. Over de gehele linie gezien, zijn vooral kleinere aandelen het haasje. De bedrijven die profiteren van de lockdowns staan fors hoger, maar de rest zakt juist flink weg en blijft laag hangen.
Na deze nuancering komt de analist met de belangrijkste oorzaak van het verrassende herstel na de maartcrash. Door de enorme stimuleringspakketten van de centrale banken blijft de rente laag maar komt er vooral heel veel liquiditeit in de markt. Dat geld zoekt een weg en gaat deels naar de aandelenmarkt, waar het zich concentreert in aandelen die geen last hebben van de coronacrisis.
De balansen van centrale banken wereldwijd zijn inderdaad fors toegenomen, met de FED voorop. De balans van de Amerikaanse centrale bank nam sinds begin dit jaar toe met zo’n 2.7 triljoen US dollar en bereikte zijn hoogste punt op 5 juni jl. Naast centrale banken zorgen ook overheden voor liquiditeit bij bedrijven. Om dicht bij huis te blijven: het UWV publiceerde afgelopen week een lijst van 140.000 bedrijven die in Nederland gebruik gemaakt hebben van de noodhulpregeling (NOW-regeling). In totaal kregen zij bijna 8 miljard euro overgemaakt om het loon van hun personeel te kunnen blijven betalen. Het is nog maar een fractie van het geld dat wereldwijd aan steun vanuit de overheid wordt gegeven.
Wat is onze conclusie uit deze analyse? Door de enorme stimuleringspakketten van overheden en centrale banken zijn de autoriteiten erin geslaagd de financiële markten los te koppelen van de reële economie. Ook in het verleden liepen beurskoersen en economie niet altijd synchroon, maar de divergentie is nu tot een hoogtepunt gestegen. In feite is de marktwerking in zowel de reële economie als op de financiële markten grotendeels buiten bedrijf gesteld. Dat hoeft overigens niet op voorhand slecht te zijn, maar het maakt de situatie op de financiële markten buitengewoon onvoorspelbaar.
Wat betekent dit voor ons beleid?
Of de reële economie net zo snel terug is op het oude niveau, is allerminst zeker. Bepaalde sectoren zullen daar zeker nog een lange tijd voor nodig hebben. De eerste liquiditeitsschok is opgevangen door overheden en centrale banken wereldwijd, maar wanneer bedrijven van een liquiditeitsprobleem vervallen in een solvabiliteitsprobleem wordt het moeilijker om iets te doen. Een dergelijke transitie is nog altijd een reëel risico dat uiteindelijk ook schadelijk zal zijn voor de bedrijven die nu profiteren van COVID.
De ontwikkeling van de reële economie is mede afhankelijk van het verloop van de SARS-CoV-2 pandemie. Het vertrouwen stijgt dat we momenteel beter zijn voorbereid op een eventuele nieuwe golf van besmettingen. Toekomstige lockdowns zullen, zoals we nu zien in bijvoorbeeld Spanje, meer lokaal worden ingezet waardoor de economische schade enigszins beperkt kan worden.
Met onze eerdere conclusie van de loskoppeling tussen reële economie en financiële markten, heeft het mogelijke verloop van de economie de komende maanden (en jaren) geen voorspellende waarde voor de stemming op financiële markten. We zagen de afgelopen jaren, ook al voor de coronacrisis, dat slecht economisch nieuws zelfs positief werd opgevat door aandelenbeleggers. De achterliggende gedachte is dat in een verslechterende economie de centrale banken de rente nog lang op een zeer laag niveau zullen (moeten) houden. Wij zijn echter van mening dat het beleid van centrale banken en overheden niet onbeperkt kan doorgaan.
Die zorgen leven ook bij professionele beleggers, zoals bijvoorbeeld blijkt uit het aantal opgebouwde shortposities in de S&P500. Die staan op een nieuwe recordhoogte in de afgelopen negen jaar. Een dergelijke shortpositie zegt overigens niet alles. Shortposities zijn toekomstige kooporders en daarnaast geldt misschien nog wel voor lange tijd: don’t fight the Fed. Zolang het monetaire beleid ruim is en op stimulering gericht, is het gevaarlijk tegengestelde aandelenposities in te nemen. De markt is in een fase waarin rationaliteit ver te zoeken is. Een iconisch voorbeeld van het gebrek aan rationaliteit is de waardering van fabrikant van elektrische auto’s Tesla, dat afgelopen week een waardering bereikte van 10.000x de winst, 33x de boekwaarde en 11x de omzet. Dat is buiten alle proporties en spot met de waarderingsmodellen om faire koersen in te schatten. Maar ook hiervoor geldt een belegen, maar o zo waar gezegde: the market can stay irrational longer than you can stay solvent.
Voor ons betekent dit alles dat we persisteren om BUFFERfund voorzichtig te positioneren. Het beleid is er dus op gericht bij mogelijk nieuwe grote neerwaartse koersbewegingen, de verliezen daadwerkelijk te beperken. Dat doen we met certificaten met grote BUFFERS (gemiddelde BUFFERomvang is nu 48%) en het vooralsnog aanhouden van een flinke liquiditeit. Daarnaast zoeken we een beperkt aantal certificaten met een verhoogd risico, om zo de rendementsperspectieven op peil te houden. En we hebben er zeker vertrouwen in dat het nieuwe beleid, met inzet van ook andere gestructureerde producten dan Bonus Certificaten en in voorkomende gevallen een individueel aandeel als onderliggende waarde, zal bijdragen aan het optimaliseren van de risico-rendement verhouding van BUFFERfund.
